中国电商霸主,完整的闭环生态系统:公司为当前世界上规模最大的电商平台公司,业务包括B2B贸易、B2C电商、C2C电商、第三方支付、互联网金融及云计算服务,2016财务年度总体GMV超越3万亿元(人民币,下同),是全球最大的零售商。旗下电商平台淘宝及天猫共拥有4.2亿活跃买家用户,构建了国内最具商业化价值的聚合体。公司采用平台模式经营电商业务,在现金流及盈利表现上较同业竞争对手优异。同时,公司也是目前国内少有的真正做到闭环的互联网龙头企业,“现金流、人流、物流及信息流”在其战略规划下得到了统一。这一完整而强大生态圈是公司获得长期业绩增长的最核心优势。

    电商业务--高峰已过,迈入稳定增长期:我们认为,电商渗透率已高,随着国内消费升级,电商增速将进一步集中于B2C领域。鉴于该领域内的细分市场过多且竞争剧烈,很可能会摊薄天猫平台的交易份额。考虑到公司已有的体量,GMV增速将可能放缓。反之,从收入增长层面上看,移动化购物趋势愈加显著,且公司拥有亿万商家资源但总体货币化程度尚有提升空间。因此,总体而言电商业务已过高峰,GMV野蛮扩张的时代将会被收入层面上的稳定增长所取代。

    蓄势待发的新业务--阿里云及蚂蚁金服:据统计,2015年全球云计算市场规模已达到1800亿美元,而国内公有云服务总体规模仅为255亿元人民币,仅占全球总量的3%。阿里云以超过137.5%的收入增速成为公司各细分业务中增长最快的业务,其付费用户数量及收入规模位列国内同业第一,未来将有望成为拉动公司收入增长的重要业务。蚂蚁金服是公司布局互联网金融的一大战略投资,旗下拥有支付宝、余额宝、蚂蚁花呗等9大业务板块。随着后续资本实力的增强,蚂蚁金服将有望继续获得高速成长,成为公司生态体系中的下一代淘宝天猫平台。

    首次覆盖,买入评级:我们预计,公司2017至2019财年收入将分别达到1,383亿、1,792亿及2,245亿元,年均复合增速为30.4%,同期预计调整后净利润分别为512亿、602亿及702亿元,年均复合增速达17.8%。根据DCF估值法,我们求得公司估值结果为95美元,相当于公司2017、2018及2019财年调整后每股盈利的30、26及22倍。由于公司除了自有业务以外,仍有部分战略投资标的。经测算,公司旗下所投资的股权加总现值约289亿美元,相当于每股拥有12美元的价值。综上所述,DCF估值结果加上战略投资价值加总,我们求得公司目标价为107美元,首次评级买入。